ﾌｧｲﾅﾝｼｬﾙﾏﾈｼﾞﾒﾝﾄ9章 問題6

【問題】

アナログﾃﾞﾊﾞｲｽ（ADI）社は、ﾏｻﾁｭｰｾｯﾂ州のﾉｰｳｯﾄﾞにある半導体ﾒｰｶｰである。ｱﾅﾛｸﾞ社と類似した企業５社の情報を使い1985年12月31日時点のADI社の価値を評価せよ。

ｱﾅﾛｸﾞﾃﾞﾊﾞｲｽ社

純売上高（百万ドル）　　　　　　　　　　　　　　119.3

発行済み普通株式数　　　　　　　　　　　　　　114.5

EBIT（百万ドル）　　　　　　　　　　　　　　　　　163.6

税率　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　25％

株主資本の簿価（百万ドル）　　　　　　　　　　656.0

有利子負債の簿価（百万ドル）　　　　　　　　　　82.4

類似公開企業との対比によるｱﾅﾛｸﾞﾃﾞﾊﾞｲｽ社の評価（1985年12月31日）

　　　　　　　　　　　　　ｱﾅﾛｸﾞ社　　ﾊﾞｰﾌﾞﾗｳ社　　ﾘﾆｱﾃ社　　ﾏｷｼﾑ社　　ｼﾘｺニ社　　　ﾓﾄﾛｰﾗ社

類似企業とｱﾅﾛｸﾞﾃﾞﾊﾞｲｽ

社の比較ﾘｽｸ成長率ﾘﾀｰﾝ

　　

ROIC　　　　　　　　　　16.6　　　　　　15.0　　　　25.5　　　　37.9　　　　　27.4　　　　　12.9

ROE　　　　　　　　　　18.2　　　　　　16.3　　　　　25.5　　　37.9　　　　　26.8　　　　　16.1

負債対資産比率（％）34.5　　　　　　29.0　　　　　16.9　　　22.1　　　　　56.6　　　　　51.5

5年間の売上高成長　14.3　　　　　　　9.9　　　　　32.2　　　43.1　　　　　14.0　　　　　20.3

価値の指標

PER　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　14.2　　　　　　25.8　　　　　18.7　　　　15.2　　　　　18.9

企業の市場価値÷[EBIT×（１-税率）]　16.3　　　　　26.6　　　　　19.4　　　　18.3　　　24.2　　　

株主資本の市場価値÷株主資本　　　　2.3　　　　　6.6　　　　　7.1　　　　　4.1　　　　3.0

企業の市場価値÷企業の簿価（倍）　　　1.9　　　　　　5.6　　　　　　5.7　　　　　2.3　　　　　2.0

【自分の解答】

ＲＯＩＣ　　　　　　　　　16.6も安定的な数字と考えられる

ＲＯＥ　　　　　　　　　　18.2％問題ない数字である、突出したものではない

負債対資産比率　　　34.5と約3割が負債というのも問題はない、安定経営であるといえる

5年間の売上高成長率　は、14.3％低くはないが突出した数字ではない　安定成長と考えられる

全般的に他者と比べ安定的な会社であるといえる。

【本の解答】

以下は筆者の予想である。

ＲＯＥ、ＲＯＩＣ、5年間の売上高成長率に関して、ｱﾅﾛｸﾞﾃﾞﾊﾞｲｽ（ＡＤＩ）社の順位は真ん中であるが、

その数値は平均若干下回っている。

いずれの企業も財務ﾚﾊﾞﾚｯｼﾞはほどほどであり、ＡＤＩ社も同様である。

ＡＤＩ社の売上高成長率が平均以下であることは、利益を使った2つの指標が類似企業の平均値よりも幾分低いものになるはずであることを示している。

ｻﾝﾌﾟﾙ企業の平均を５~15％下回るのが適当であろう。

ＡＤＩ社のＲＯＩＣとＲＯＥが平均を幾分下回ることは、残り2つの資産をﾍﾞｰｽにした指標の値が、やはり類似企業の平均を下回ることになるはずであることを示唆している。

ここでは、ｻﾝﾌﾟﾙ企業の平均を約10％下回るということにした。

以下が筆者が予想するＡＤＩ社の価値指標である。

ＰＥＲ　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　18.0倍

企業の市場価値÷[ＥＢＩＴ×（１-税率）]　　１９．８倍

株主資本の市場価値÷株主資本の簿価　　　４．２倍

企業の市場価値÷企業の簿価　　　　３．２倍

各々の指標から導かれるＡＤＩ社の株価は以下のとおりである。

ＰＥＲ　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　18.77ドル

企業の市場価値÷[ＥＢＩＴ×（１-税率）]　　２０．５０ドル

株主資本の市場価値÷株主資本の簿価　　24.06ドル

企業の市場価値÷企業の簿価　　　　　　19.92ドル

筆者によるＡＤＩ社の1995年末の株価の推定値は20.50ドルであｒが実際の株価は２４．８８ドルであった。つまり、この予想は約18％低かったということになる。

【次回の問題】

ついにこの本の最終問題である。

ﾒｲﾌｪｱﾓｰﾄﾞ社の４年間の予測は次のとおりである。

　　　　　　　　　　　　　2002　　　　　2003　　　　2004　　　　2005

ﾌﾘｰｷｬｯｼｭﾌﾛｰ　　　　　-85　　　　　　-32　　　　　62　　　　　　66

1）２００１年末におけるﾒｲﾌｪｱ者のFMVを推定せよ。２００５年以降は、EBITは２億1000万ドルを維持し、減価償却と設備投資は同額で推移し、運転資本の増減はない。WACCは14％で、税率は40％である。

2）発行済株式数が5000万株　、有利子負債の市場価値が３億ドルとして株価を推定せよ。

3）別のﾀｰﾐﾅﾙﾊﾞﾘｭｰを考える。下記の場合におけるﾒｲﾌｪｱ社の株価を推定せよ。

　　　①2002~2005年のﾌﾘｰｷｬｯｼｭﾌﾛｰは上記と同じ

　　　②EBITは２００５年で2億1000万ドルで、年率4％で永続的に成長ｓうる。

　　　③EBITの永続的な成長を支えるために2006年の設備投資は減価償却費を2000万ﾄﾞﾙ上回り、

　　　　その増加額は年率4％で永続的に成長しうる。

　　　④同様に２００６年の運転資本は1000万ドルの増加となり、その増加額は年率4％で永続的に成長する。

4）第３のﾀｰﾐﾅﾙﾊﾞﾘｭｰを考える。2001年末のﾒｲﾌｪｱ社の適正な株価を推定せよ。

　　①2002年～2005年のﾌﾘｰｷｬｯｼｭﾌﾛｰは上記と同じ。

　　②有利子負債の市場価値は２００５年までに一定で３億ドルで有利子負債の利率は10％である。

　　③２００５年末にﾒｲﾌｪｱ社は成熟段階に入り、

　　　株式は２００５年度の純利益の一般的なPERで取引されるとする。この際、PERは24倍を使う。

【おまけ】

ついにﾌｧｲﾅﾝｼｬﾙﾏﾈｼﾞﾒﾝﾄも最終問題となった。最後の７章　８章　９章は聞き慣れない内容が多かったので、無理やり通り過ぎてきたというかんじではあるが、

ﾌｧｲﾅﾝｼｬﾙﾏﾈｼﾞﾒﾝﾄという本をとりあえず制覇できた。　　まだ明日が残っているが・・・

３月の下旬から始めたので、３ケ月以上が過ぎ去ってしまった。少年老い易く学成り難し　の言葉が身に染みる。

ファイナンスの内容は経営を考えるうえで避けては通れない課題、しばらく時間をおいて、別の本もしくは、ﾌｧｲﾅﾝｼｬﾙﾏﾈｼﾞﾒﾝﾄを別の角度から考えてみたい。